понеделник, 24 юли 2017 г.

Вечният дългов проблем на Аржентина

Кармен Райнхарт*

Аржентина отскоро възкръсна отново от пепелта след почти 15 години прекарани в най-спорния държавен фалит на съвремието, ако и в историята. Сега тя има възможност да навлезе отново в глобалната финансова система и да изгради едно по-стабилно и проспериращо бъдеще. Това е шанс, който страната не трябва да пропилява.

Дългото отсъствие на Аржентина от международните капиталови пазари започна през декември 2001, когато дълбоката икономическа криза отбеляза края на десетилетния „Конвертитруем план” (при който аржентинското песо бе фиксирано към американския долар) и въвеждането на нещо превърнало се дългогодишна банкова ваканция позната като Corralito.

През 2005 изглеждаше, че кризата е пред разрешаване. Но множество фактори усложниха преговорите. От една страна дългът беше огромен, равняващ се на над 100 млрд. долара (в това число и нарастващите лихвени плащания). Всъщност Аржентина се оказа страната с най-голяма неплатежоспособност в историята до Гърция с нейното преструктуриране. От друга страна, дългът беше доста комплексен като включваше 152 вида дългови книжа, в шест валути и под осем юрисдикции.

Но най-големия си проблем Аржентина срещна след нежеланието на кредиторите да приемат предложената дългова замяна. При почти четвърт от всички кредитори, отказващи „подстригване” – голям дял, в сравнение с други преговори по националните дългове – възможностите на Аржентина бяха строго ограничени. Не е изненадващо, че се наложи поредна дългова замяна през 2010.

Тогава, през 2014, съдията от американския федерален съд Томас Гриеса в интерес на държателите на дълг (широкоизвестни като хищнически фондове), определи, че не трябва да приемат равно отношение и че Аржентина не може да започне да прави плащания по реструктурирания си дълг докато не плати на облигационерите. Това доведе до нова вълна на напрегнати – и в края на краищата провалени – преговори със същите тези кредитори. На 30 юли 2014 Аржентина обяви неплатежоспособност по дълга втори път за последните 13 години.

Накрая, през февруари, Гриеса се съгласи да пусне предписание, ако Аржентина отмени законодателството, освен за плащанията по своите неизпълнени задължения и ако плати на облигационерите, определени в края на този месец. С ново правителство обещало да изпълни условията на облигационерите, времето на Аржентина прекарано в несъстоятелност е към края си и страната скоро ще бъде освободена – или поне така се надяваме.

Всъщност краят на играта няма да е лесен. За незапознатите, докато не стане възможно да се измерят прецизно икономическите и социалните разходи от сделката с облигационерите, е по-сигурно да се каже, че те са значителни. И тези разходи не са само в миналото. Те ще имат бъдещи последици, имайки предвид, че голяма част от новия дълг нараснал през 2016 е по същество рефинансиран стар дълг.

Нещо повече, с международни кредитори готови и желаещи да започнат отново да заемат на Аржентина, е от критична важност страната да остане бдителна при взимането на нов външен дълг. Дългият и скъпо струващ процес, от който Аржентина понастоящем се измъква би убедило настоящото и бъдещото правителства в необходимостта да бъдат внимателни за рисковете от външните заеми. При положение, че това не е първият път, в който смяната на външния кредитор свършва зле за страната.

Без съмнение не би имало международен кредитор, който да наложи ограничения на Аржентина (поне засега). При активи с фиксиран доход, предлагащи ниска и дори отрицателна номинална възвращаемост – 70% от дълга на напредналите икономики днес се търгува с негативни номинални лихви – и реална възвращаемост дори по-ниска, предлаганата от Аржентина, при доларова възвращаемост от 7% и по-висока, е много примамлива.

От гледна точка на Аржентина, възобновеният достъп до международните капиталови пазари има стойността на разчистване на сметките с облигационерите. От години аржентинското правителство финансира дефицитите си чрез печатане на пари, което причинява инфлация, понастоящем около 30%. Конвенционалното дългово финансиране ще предложи начин за стабилизиране на инфлацията. То също така ще позволи на Аржентина да си реши насъбраните проблеми – дължащи се продължителната изолация на страната от външно финансиране – чрез подобряване на базовата инфраструктура.

И макар че аржентинското правителство да имаше категорично нужда от заеми, то стигна твърде далеч – не само защото провинциалните правителства също имат огромно желание да заемат. Отделно от централното правителство, почти половината от 24-те аржентински провинции (в това число Буенос Айрес) активно търсят заеми от чужбина. Според някои изчисления, новите провинциални заеми ще възлязат на още 5 млрд. долара външен дълг.

Тази тенденция би била по-малко притеснителна, ако провинциалните финанси бяха стабилни, а перспективите за растеж силни. Но не такъв е случаят. Вече почти десет от аржентинските провинции са изправени пред някакъв вид икономическа криза. Предвид ключовата роля, която провинциалното разхищение играе в кризата, от която страната едва наскоро успя да излезе, няма как нещата да тръгнат гладко. Дори ако аржентинското правителство не бъде изправено пред нови предизвикателства, то трябва да реши непосредствената задача по възпиране на провинциите.

Един стар аржентински виц разказван от наблюдателите гласи, че проблемът с дълга на страната не е, че е външен, а че е вечен. Понеже ключът за преодоляването на цикъла на възходи и падения лежи в признаването навреме на рисковата и непостоянна природа на обилието от финансиране, трябва да се надяваме, че уроците на периода 2001-2015 няма да бъдат забравени. Това означава да се преодолее изкушението от натрупването на скъпоструващ дълг.


*Кармен Райнхарт е професор по международна финансова система в Harvard University's Kennedy School of Government.

петък, 21 юли 2017 г.

Дълговият махмурлук на следкризисната икономика

Кармен Райнхарт*

Срещата на финансовите министри и централните банкери на Г-20 във Вашингтон, Окръг Колумбия, миналата седмица приключи с неприятни емоции. Малко чудо: перспективите пред глобалния растеж са нищожни на фона множеството рискове произхождащи от напредналите и развиващите се страни.

Участниците в срещата потвърдиха – за пореден път – нуждата от по-голяма координация на политиките, от повече фискални стимули и широк кръг структурни реформи. А обсъждането им стана неотложно, предвид широкоразпространеното мнение, че монетарните политики не са останали с много муниции, и че конкурентното обезценяване на валути по-скоро би навредило, отколкото помогнало.

Но за най-големите икономики, които почти осем години след началото на глобалната финансова криза са затиснати под тежестта на огромните и рискови нива на публични и частни задължения, е озадачаващо, че цялостното преструктуриране не изпъква сред общото меню от политически възможности. Истината е, че за глобалната икономика дълговото преструктуриране е всъщност пословичният „слон в стаята”.

В първите стадии на финансовата криза от 2008-2009, Кенет Рогоф и аз заявихме, че възстановяването от тежки финансови кризи е продължителна работа, като ще отнеме време на домакинствата и фирмите да намалят дълговете си натрупани по време на бума. В същото време банките, с увеличаващият се дял на необслужваните кредити и компрометирани баланси, може да се окажат неспособни или нерешителни при отпускането на нови кредити. Закъснението при изчистването на балансите е сред факторите, които спъват възстановяването и прави следкризисните възстановявания различни от специфичните по-резки отскачания на бизнес циклите.

В последващото ни проучване документирахме траекторията на дохода на глава от населението след стоте най-тежки финансови кризи от 1860 насам. Открихме, че отнема малко по-малко от седем години, средно, на напредналите икономики (както ги определяме днес) да достигнат предкризисните нива на доходи. Средно възстановяването отнема около шест години. Спадът на дохода на глава от населението от своя пик в началото на кризата до най-ниската си точка в дъното на рецесията е средно около 9,6% за тази група страни. Свързаният с кризата срив на производителността за възникващите пазари е бил по-тежък.

Можел ли да сравняваме съвременния следкризисен опит с историческите му предшественици? Последният Преглед на световната икономика на МВФ, който дава прогнози за ръста на БВП на глава от населението (заедно с ред други индикатори) до 2021 за повечето световни икономики, може да послужи за оценка.

Франция, Германия, Гърция, Исландия, Ирландия, Италия, Холандия, Португалия, Испания, Обединеното кралство и Съединените щати са преминавали пред системни финансови кризи. Две от единадесетте (Германия и Съединените щати) преминават през по-кратък път на възстановяване, отколкото е историческият опит на напредналите икономики. Ирландия и Обединеното кралство са следващите при възстановяването на изгубения доход.

Ако прогнозите на МВФ са база за оценка, средното време за достигане на предкризисните нива на доходи за групата от 11 страни ще бъде около девет години. През 2021 доходите на глава от населението в Гърция и Италия ще бъдат респективно с около 14% и 9% по-ниски от нивата им през 2007. Гръцката криза, която все още е далеч от приключване, е в десетката на 100-те най-тежки кризи в историята.

Дори да оставим настрана по-задължаващото и противоречиво преструктуриране на държавен дълг, отписването на частен дълг направено по време на бума (често на база на прекалено розови допускания за бъдещите доходи и богатство на заемащите) е било неразделна част от разрешаването на банковите кризи през по-голямата част от познатата ни история. По-видните изключения включват „свежите” банкови заеми в годините след японската криза от началото на 1990-те и след настоящите кризи в Европа, които вече наближават едно десетилетие.

Анемичното възстановяване в много от напредналите икономики (дори в сравнение с други тежки кризи) се дължи в голяма степен на преобладаващия подход „отпускай и изисквай” към дълга. Европейските банки от началото на кризата са постоянно заети с изкупуването на правителствен дълг и „свежи” (като в Понци схема) частни предкризисни заеми.

Колкото по-трудно е било обявяването на просрочие в Съединените щати, толкова по-лесно е било за заемодателите и банките да се приспособят към спукването на имотния балон и да се отърсят от него. По-скорошните епизоди, като се започне от Скандинавската криза в началото на 1990-те и се стигне до Азиатската криза от 1997-98, произвеждат много по-бърз темп на задлъжняване. Можем само да се надяваме, че китайският подход за справяне със своите вътрешни частни и регионални дългове няма да се придържат към японското и на еврозоната разписание.


*Кармен Райнхарт е професор по международна финансова система в Harvard University's Kennedy School of Government.

сряда, 19 юли 2017 г.

Значението на количествените улеснения

Кармен Райнхарт*

Между 1913 (когато Федералният резерв на Съединените щати е създаден) и края на 1980-те, би било справедливо да кажем, че Фед е единствен играч на терена, когато става въпрос за купуване на американски съкровищни бонове от централните банки. През тази ера Фед притежава някъде между 12% и 30% от търгуемите съкровищни бонове на Съединените щати, като следвоенният връх (след Втората световна война) настъпва когато Фед се опитва да подкрепи отслабената заради първия рязък скок на петролните цени американска икономика през 1973.

Вече не живеем в същия америкоцентричен свят, където Фед е единствен играч на терена и промените в нейната монетарна политика въздействаха мощно на ликвидността както у дома, така и глобално. Години преди глобалната финансова криза – и преди терминът „количествени улеснения” да стане основна фигура във финансовия лексикон – чуждестранните централни банки държатели на американски съкровищни бонове започват също да търгуват и да застигат дела на Фед.

Покупките на американски съкровищни бонове чрез чужди централни банки наистина скачат през 2003, години преди първия кръг на „количествени улеснения”, или „КУ-1”, стартиран в края на 2008. Въвличането на чуждите централни банки  - нека го наречем „КУ-0” – започва с Китайската народна банка. До 2006 (пикът на американския имотен балон), официални чуждестранни институции държат около една-трета от издадените американски съкровищни бонове или почти двойно по-малко от количеството държано от Фед. В навечерието на „КУ-1” предприети от Фед, този дял достига до около 40%.

В рамките на едно десетилетие (2003-2013), „КУ-0” се оказва най-продължителното и непрекъснато закупуване на съкровищни бонове от централните банки в историята. Трудно е да установим до колко „КУ-1” на Фед по време на кризата дължат успеха си на свалянето на лихвите или на факта, че са подсилени от едновременните действия на чуждестранните банки по света – и особено на азиатските. Показателно е обаче, че следващите два кръга на Фед, „КУ-2” и „КУ-3”, не са свързани с големи чуждестранни покупки и както изглежда имат умерено влияние на финансовите пазари.

След утихването на хаоса предизвикан от кризата през 2008, различни показатели за финансовите условия показват сравнително ниски нива на колебливост (според историческите стандарти) през пролетта на 2013. Но този пролетен цъфтеж на стабилност скоро повяхва. Комбинацията от падащи цени на петрола и на цените на основните суровини, един по същество презрял бизнес цикъл, както и изявлението на Фед за намерението му да започне да „намалява” покупките на активи, доведе до прекратяване на продължил цяло десетилетие бум в много от възникващите пазари. Оттогава растежът в тези икономики се забави забележително, стоковите им пазари потънаха, отливът на капитали се засили, а много от техните валути се сринаха.

В съчетание с този неумолим ход на събитията, много от централните банки на възникващите пазари обърнаха курса и започнаха да продават американски съкровищни бонове. Не бихме могли обаче да разберем за тези продажби от тримесечните доклади на Фед за състоянието на финансовите сметки на Съединените щати. По времето, по което започват официалните разпродажби, Фед спира да дава отчет за държаните от чуждестранни официални институции американски съкровищни бонове (серия от данни, която е на разположение от 1945 насам). Докладът днес показва единствено общите тенденции, които са комбинация от държаните от централните банки и от частния сектор.

За късмет, финансовото министерство на Съединените щати все още публикува информацията. От края на 2015, делът на съкровищни бонове държани от чуждестранни централни банки е повече от 1,5 пъти от държаните от Фед. Но тези данни са значително по-надолу от техния пик и, заедно с отлива на капитали от Китай и от други страни показващи малко сигнали за отслабване, са с тенденция за понижаване.

Капризното и непоследователно развитие на „КУ-0” е по-вероятно да надхвърли ефектите от успокоенията на официалните лица на Фед, които ще управляват големи балансови сметки. Всъщност по-затегнатите условия за ликвидност и нарасналата колебливост на финансовите пазари са вторичен продукт от обърналия се дълъг цикъл на чуждестранни покупки.

Обръщането на „КУ-0” не предвещава непременно намаляване на апетита на останалия свят за американски съкровищни бонове. Във времена на финансови турбуленции, американските съкровищни бонове исторически се доказват като сигурен пристан за частните капиталови потоци. А промяната в притежанието днес ни дава доказателства за финансова стабилизация. Прехвърлянето от стабилните ( и доста предвидими) покупки на чуждестранните централни банки в периода 2003-2013 към далеч по-непредвидимите ръце на частните инвеститори, които са доста по-чувствителни към промените в нивата на възвращаемост, е напълно възможно да се окаже знаково за настоящия етап на глобалния цикъл.


*Кармен Райнхарт е професор по международна финансова система в Harvard University's Kennedy School of Government.

вторник, 18 юли 2017 г.

Завръщането на валутния срив

Кармен Райнхарт*

Колебливостта на валутните пазари съществува от десетилетия, ако не и от векове. Широките амплитуди на валутните курсове станаха основен елемент на международните финансови пазари след като системата от Бретън Уудс се разпадна в началото на 1970-те, а мегаобезценяванията бяха всекидневие през това десетилетие и през по-голямата част от 1980-те, когато инфлацията шестваше в големи части от света. Въпреки това по-голямата част от 1990-те и началото на 2000-те 10-20% от страните по света преживяха голямо валутно обезценяване или срив във всяка една година от този период.

И тогава, внезапно нещата се успокоиха. Изключвайки пораженията нанесени от глобалната финансова криза от края на 2008 и началото на 2009, валутните сривове бяха малко на брой и отдалечени един от друг между 2004 и 2014. Но последните развития предполагат, че оскъдицата на валутни сривове през това десетилетие може би напомня на изключение, което потвърждава правилото.

Почти изчезналите валутни сривове през периода 2004-2014 основно се дължи на ниските и стабилни международни лихви и огромните капиталови потоци към възникващите пазари, добавено към бума в цените на суровините и (най-вече) здравите нива на растеж в страни избегнали глобалната финансова криза. В резултат на това основна грижа на много страни през тези години бе избягването на продължително валутно обезценяване срещу американския долар и валутите на други търговски партньори.

Това се промени през 2014, когато влошаващите се глобални условия възкресиха спомена за валутните сривове. Оттогава почти половината от моделите от 179 страни показваха, че преживяват годишно обезценяване в размер на 15%. Наистина, по-гъвкавия валутен ред в голяма степен предотврати драмата от изоставянето на предварителното оповестяване на фиксирани или полуфиксирани валутни курсове. Но досега има малко подсказки, че обезценяването има голям лечебен ефект върху икономическия растеж, който за голяма част от света остава муден.

Средното натрупано обезценяване срещу американския долар е почти 35% от януари 2014 до януари 2016. За много възникващи пазари, където обезценяването е значително по-голямо, отслабващият валутен курс натрупа доста проблеми свързани с увеличаването на дълговата тежест в чуждестранна валута.

Нещо повече, в един взаимосвързан свят ефектите от валутните сривове не свършват със страните, от където произхождат. Ако се върнем назад до 1994, ще видим, че Китай реформира своята валутна рамка, унифицирайки системата си с множество валутни курсове и, в хода на този процес, обезцени юана с 50%. Тогава беше убедително аргументирано, че китайското обезценяване е отражение на загубата на конкурентоспособност от Тайланд, Корея, Индонезия, Малайзия и Филипините, които фиксираха (или частично фиксираха) своите валути към американския долар. Натрупалото се валутно поскъпване, обратно, подготви сцената за азиатската криза избухнала в средата на 1997.

Надценените валутни курсове са сред най-добрите индикатори за финансови кризи. Затова никой не би се учудил, ако се окажем изправени пред същото случило се между 1994 и 1997, но този път при разменени роли. От началото на 2014 юанът  се обезцени спрямо долара със 7,5%, в сравнение с обезценяването спрямо еврото от приблизително 25% за този период, без да споменаваме по-бързото валутно обезценяване в много възникващи пазари. В една базирана на производството икономика, каквато е Китайската, връзката поскъпване-растеж не трябва да бъде подценявана.

Обявеното миналия август от Китай намерение да въведе плаващ валутен курс предизвика сериозни трусове на финансовите пазари. За да се презастраховат политиците излязоха с изявление, че Китай ще прави плавни движения в тази посока. Но предупредителният сигнал идващ от азиатската криза е, че плановостта носи своите рискове.

Разбира се, политиката по прехвърляне на проблемите към съседите в пика на валутни сривове през последните две години не е нещо ново за Китай. Те може да прехвърлят проблеми на всяка страна, която се придържа към сравнително фиксиран валутен курс (категория, която включва големите производители на петрол).

Това, което отличава китайския случай от всички останали е по-големия дял на нейната икономика в световния БВП, както и ефекта върху много страни от различни региони на света, от потребители на основни суровини до страни, които зависят от китайското финансиране или преките инвестиции. Основният извод е простичък: Възникващите пазари понастоящем генерират около 60% от световния БВП, което е доста повече от 35-те процента в началото на 1980-те.

Възстановяването на глобалния просперитет се нуждае от много по-широка географска база оттогава. Завръщането на валутните сривове може да направи постигането на целта изключително трудно.


*Кармен Райнхарт е професор по международна финансова система в Harvard University's Kennedy School of Government.

понеделник, 17 юли 2017 г.

Година на държавни фалити?

Кармен Райнхарт*

Когато става въпрос за държавен дълг, терминът „фалит” често се разбира погрешно. Фалитът почти никога не налага пълно и дълготрайно неизпълнение на цялото количество дълг. В действителност сори някои руски дългове от царско време все пак са платени (макар само частично) след революцията от 1917. Всъщност неплащането – „фалит” според агенциите за кредитен рейтинг, когато има замесени частни кредитори – обикновено подбужда разговор за дългово преструктуриране, което може да включва удължаване на матуритета, орязване на лихвите по плащанията, гратисни периоди или намаляване на номиналната стойност (т.нар. „подстригване”).

Ако историята е учител, подобни разговори ще възникват често през 2016.

Както много други особености на глобалната икономика трупането на дълг и фалита имат склонността да навлизат в цикли. От 1800 глобалната икономика е понесла няколко такива цикли, като делът на независимите държави претърпели преструктуриране през всяка една от годините оттогава се колебае между нула и 50%. От друга страна едно или две десетилетия затишие за фалитите не е нещо необикновено, а всяко затишие предвещава неизменно нова вълна от фалити.

Последният цикъл фалити включва дълговите кризи на възникващите пазари от 1980-те и 1990-те. Повечето страни разрешиха своите външни дългови проблеми в средата на 1990-те, но значителен дял от страните в групата със средни доходи остана в хронично неизпълнение към официалните си кредитори.

Както явния фалит или преструктурирането на дългове към официалните кредитори, подобни неизпълнения често се замитат под килимчето, вероятно заради това, че е възможно да повлекат страните длъжници с ниски доходи и сравнително малки доларови сметки. Но това не отхвърля възможността те да се окажат проводници на нови кризи, когато страните които никога не са изпитвали затруднение да изплащат дълговете си, понасят тежестта на неблагоприятните глобални условия.

Истината е, че глобалните икономически условия – каквито са колебанията на цените на суровините и промените на основните лихви от страна на големи икономически сили като Съединените щати или Китай – играят основна роля при изпадането в криза по държавния дълг. Както разкрива последната ми работа, съвместно с Винсент Райнхарт и Кристоф Требеш, върховете и спадовете в циклите на международните капиталови потоци са особено опасни със своето разпространение на фалити и пресъхването на буйните капиталови потоци.

Със започването на 2016 има ясни сигнали за сериозни дългово-фалитни вихрушки на хоризонта. Вече можем да видим белите гребени на първите високи вълни.
За някои правителства основният проблем произлиза от вътрешно-дълговата динамика. Украинската ситуация определено е опасна, макар, предвид уникалните условия, в най-добрия случай не могат да се направят по-общи заключения от настоящата траектория на развитие.

Ситуацията на Гърция, обратното, като цяло е твърде позната. Правителството продължи да трупа дълг докато тежестта не стана непоносима. Когато данните за свръхзадлъжнялостта станаха ясни, спря новото кредитиране, което доведе до невъзможност за обслужване на съществуващите задължения. Миналият юли, в условията на тежки преговори с нейните кредитори – ЕК, ЕЦБ и МВФ – Гърция обяви неплатежоспособност по своите задължения към МВФ. Това направи от Гърция първата – и засега единствена – напреднала икономика някога пристъпвала към подобни действия.

Но, както е в повечето случаи, случилото се не може да се определи като цялостен фалит, а повече като първа стъпка към ново споразумение. Европейските партньори на Гърция накрая се съгласиха да предоставят допълнителна финансова подкрепа, в замяна на обещание от страната на правителството на гръцкия министър-председател Алексис Ципрас да проведе трудни структурни реформи и да направи значителни съкращения на бюджетните разходи. За съжаление, изглежда тези мерки успяха не толкова да решат гръцката дългова криза, колкото да я забавят.

Друга икономика в сериозна опасност е автономния щат Пуерто Рико, който неотложно се нуждае от цялостно преструктуриране на 73-милиадният си държавен дълг. Скорошните споразумения за преструктуриране на част от дълга са едва началото. В действителност те дори не са подходящи за изключването на цялостен фалит.

Добре е да се отбележи обаче, че докато подобно „кредитно събитие” очевидно е голям проблем, кредиторите може би преувеличават неговото потенциално външно влияние. Те обичат да казват, че въпреки че Пуерто Рико е автономен щат, а не държава, неспособността му да обслужва дъговете си ще стане лош прецедент за останалите американски щати и общини.

Но този прецедент се случи преди много време. През 1840-те, девет американски щати спряха обслужването на дълговете си. Някои от тях накрая възстановиха пълната стойност, други го направиха с отстъпки, а няколко изобщо отказаха да платят голяма част от дълга си. През 1870-те, поредният рунд от фалити погълна единадесет щати. Обявяването на фалит от Западна Вирджиния и преструктурира дълга си до 1919.

Някои от най-големите рискове се крият във възникващите икономики, които страдат основно от безкрайните промени в глобалната икономическа среда. По време на китайския инфраструктурен бум, беше от изключителна важност огромният обем погълнати суровини, което тласна цените им нагоре и, по този начин, растежът  в световните износителки на суровини, в това число на възникващи икономики като Бразилия. Като прибавим към това увеличеното кредитиране от Китай и огромния прилив на капитали движен от ниската основна лихва в Съединените щати, а възникващите икономики просперираха. Глобалната икономическа криза от 2008-2009 разстрои, но не унищожи, този бърз растеж, а възникващите пазари се радваха на необичайна липса на криза в десетилетието до началото на 2013.

Но действието на Федералния резерв на Съединените щати по увеличаването на основната лихва, заедно с бавния растеж (и намаляването на инвестициите) в Китай и срива на цените на петрола и суровините, доведе до пресъхване на изобилния поток от капитали. Напоследък много валути на страни с възникващи пазари се свлякоха рязко, увеличавайки разходите по обслужването външните си доларови задължения. Приходите от износ и от публичния сектор спаднаха, водейки до увеличение на негативния баланс по текущата сметка и до фискални дефицити. Растежът и инвестициите се забавиха почти повсеместно.

Историята ни подсказва, че възникващите пазари ще бъдат въвлечени в голямата криза. Разбира се, те могат да се окажат по-издръжливи от своите предшественици. Но не трябва да разчитаме на това.


*Кармен Райнхарт е професор по международна финансова система в Harvard University's Kennedy School of Government.

неделя, 16 юли 2017 г.

Суровинното влакче на ужасите

Кармен Райнхарт*

Глобалният суровинен суперцикъл е съвсем нов феномен. Макар че детайлите се променят, основните суровинни износители се влияят от него, а икономическите резултати следват познатите примери. Но елементът на предвидимост при разгръщането на цикъла с цените на суровините, също като при движението на влакче на ужасите, не предизвиква сам въртенето си преобръща всичко в стомаха ти.

От началото на 18-ти век, сме били свидетели на седем или осем резки колебания на не-петролните цени на суровините, в сравнение с цените на манифактурните стоки. (Точният брой зависи от това как са били определяни върховете и спадовете.) Резките движения обикновено продължават 7-8 години, въпреки че едно от тях започнало през 1933 обхваща почти две десетилетия. Това изключение се появява за пръв път през Втората световна война и после през поствоенното възстановяване на Европа и Япония, както и по време на бързия икономически растеж в Съединените щати. Последното рязко движение, започнало през 2004 и завършило през 2011, потвърждава наблюденията.

Резките движения в цените на суровините – с пикове и спадове от повече от 30% - имат същата средна продължителност или около седем години. Настоящото движение е в своята четвърта година, като не-петролните цени на суровините (в сравнение с цените на стоките за износ) досега са паднали с около 25%.

Резките колебания в цените на суровините обикновено се свързват с повишаващите се доходи, по-силните фискални позиции, подценените валути, падане на разходите за кредитиране и капиталовите потоци. По време на спад тези тенденции се преобръщат. Всъщност откакто започна настоящия рязък спад преди четири години, икономическата активност за много от износителите на суровини забележимо се забави. Техните валути се хлъзнаха надолу след почти десетилетие на сравнителна стабилност, лихвените спредове се разшириха, а капиталовите потоци пресъхнаха.

Точно колко болезнени ще бъдат спадовете зависи основно от това как правителствата и отделните хора ще се държат по време на периода на благоденствие. Ако те възприемат търговските си успехи като постоянни – гледна точка отчитаща само движение на цените нагоре – увеличението на потреблението и инвестициите ще изпреварят увеличението на доходите, а публичните и частните задължения ще нараснат. Рискът е, че когато влакчето на ужасите стигне до долу, дълговата криза ще изкара от релсите пазарите.

И, всъщност, по време на спад в цените на суровините, банковата, валутната и държавната дългова криза се разрастват, а избягването на кризата става цен номер едно на политиците, както разкри последният доклад на МВФ за „Перспективите пред световната икономика”. Не е катастрофално, че последният срив в цените на суровините, започнал от края на 1970-те до 1992, съвпада с продължилата повече от десетилетие държавна дългова криза в развиващия се свят.

Разбира се, това не е обикновен спад. Точно обратното, това е най-тежкият срив на цените на суровини според данните, изразяващ се в амплитуда от 40% от върха до дъното. Дори става нещо по-нетипично, сривът причинява три вълни на ценови спад, прекъсван от 1-2-годишна почивка. Първата вълна беше свързана с усилията на Федералния резерв на Съединените щати да постави инфлацията под контрол през есента на 1979, което доведе до рязък скок на международните лихви, предизвикал дълбока рецесия в Съединените щати и не само. Втората вълна, започнала през 1985, доведе до свръх предлагане, като много от износителите на суровини едновременно започнаха да търсят твърда валута, често в средата на икономическите кризи. Третата вълна, от 1989 до 1992, беше предизвикана от разпада на Съветския съюз, което причини колапс в производителността.

Днес въпросът е дали падането на валутата ще последва подобна траектория, имайки предвид скорошния срив, бързо пробил път за нов спад. Отговорът лежи преди всичко (но не и единствено) в Китай.

Ако китайското икономическо забавяне продължи – причинено от инвестиционния бум и поддържано от надвисналата дългова криза – спадът в търсенето на суровини може би ще продължи, като нито една друга икономика не е в състояние да се справи със застоя в търсенето. Икономическата експанзия на Съединените щати  изглежда скоро ще се забави, когато Фед вдигне основната лихва. А европейското възстановяване вероятно ще бъде умерено и то заради вътрешните услуги.

Освен това, при настоящия суровинен цикъл, цените спадат по обичайния начин запазвайки тенденцията. В края на бума много износители на суровини вече бяха започнали своите инвестиционни проекти за разширяване на пазарния си дял. Като тези инвестиции ще донесат полза, понеже увеличеното предлагане ще продължи да натиска цените надолу. А много правителства на страни с бързоразвиващи се икономики разбираемо не желаещи да трупат големи и постоянни дефицити по текущите сметки ще бъдат принудени да се справят с по-ниските експортни цени като увеличат обема на износа, дори и това да предизвика нов спад на цените.

Возенето в това влакче на ужасите с цените на суровините вероятно още не е приключило. Докато не разберем със сигурност какво ще се случи, ще бъде по-благоразумно да се приготвим за следващото пропадане и да направим каквото можем, за да избегнем катастрофата.


*Кармен Райнхарт е професор по международна финансова система в Harvard University's Kennedy School of Government.

петък, 14 юли 2017 г.

България се отказа от ролята си на лидер на Балканите

Георги Киряков

След обявяване на окончателните резултати от изборите в Босна и Херцеговина настъпи сериозно раздвижване на международната политическа сцена. Активността на Европейския съюз и призивите за преки преговори между Белград и Прищина отправени от италианския външен министър и бивш еврокомисар по правосъдието Франко Фратини, беше последвана от подготовката и осъществяването на знакова обиколка на държавния секретар на Съединените щати Хилари Клинтън в страните от Западните Балкани. Прякото ангажиране и на ЕС, и на САЩ в тази последна фаза от омиротворяването на Балканския полуостров е ясен сигнал, че не можем да си позволим повече кървави междуетнически сблъсъци и противопоставяния на територията на Европа. Възраждането на американският интерес към Европа и по-специално към Балканите изглежда изненадваща, но всъщност не е. Вероятна причина е нарастващото влияние на мюсюлманска Турция не само като икономическа сила с огромен растеж на фона на световната икономическа криза, но и като политическа сила черпеща енергия от имперското си минало и обърнала поглед едновременно и към ЕС, и към Близкия изток, зони с дългогодишно стратегическо значение във външнополитическите стратегии на Америка.

Къде обаче е България и каква е външнополитическата й позиция? Каква роля иска да играе в тези процеси и какви цели си е поставила? Защо външният ни министър и правителството гледат от последните редове какво се случва по нейните граници?

Българската външна политика е в пълен синхрон с хаоса и непоследователността характерни за вътрешната ни политика. Външнополитическите приоритети на правителството се сменят според намеренията и целите както на старите, така и на новоизгряващите велики сили. След приключване на посещението на германския канцлер Ангела Меркел, следва посещение на руския външен министър. След това настъпва сериозно медийно раздвижване откъм американското посолство. В тази игра на „пиян морков” от време на време се включва и френският посланик, а за десерт на кратко и съдържателно посещение идва и министър-председателят на съседна Турция. Тази предпазливост и демонстрираното нежелание за конфронтация с големите играчи на европейската и международна сцена в защита на националния интерес обаче показва липсата на характер, на познания и на цели. Това в средносрочен и дългосрочен аспект ще създаде изключително негативен външнополитически образ на страната и ще даде основание на западните ни партньори, в това число и ЕС, да ни включат в списъка на ненадеждните и нелоялни членове на общността.

Вътрешнополитическите проблеми.

Разбира се случващото се в българската политика може в известна степен да се ползва като оправдание за хаоса във външната ни политика. Неспособни да решат бюджетните проблеми предизвикани не само от световната икономическа криза, но и от неадекватното и на моменти твърде опасно поведение на министри като Симеон Дянков, управляващите напълно пренебрегнаха ставащото отвъд границите ни. И по този начин подариха възможността за намеса от всевъзможни посоки. В желанието си да концентрира взимането на всички политически решения към себе си, премиерът се оказа напълно неподготвен за проведените досега срещи на високо равнище. Но също така е безспорно и неговото пренебрежение към външнополитическите проблеми. Нито ги разбира, нито му носят гласове, нито влияят на позападащия му имидж. И така изправен пред сериозни трудности тук у нас и неразбиращ външната политка, Бойко Борисов се поклаща тромаво между Меркел, Путин и Обама (Джеймс Уорлик). А ролята на външния министър в кабинета му е на статист, който върви след събитията и прави плахи опити да замазва външнополитическите му гафове.

Външнополитическата динамика.

Разбираемо е на този фон нежеланието на Съединените щати и Европа да ни включват в своите инициативи свързани с мирните процеси и интеграцията на страните от Западните Балкани към Европейския съюз. Това прескачане на България е сигнал за отношението на ЕС към страната ни. А трябва да припомня, че дълго време бяхме „остров на стабилност” в един размирен и разкъсван от етнически и верски конфликти регион. Поканите за участие във форумите за Балканите са мотивирани единствено от факта, че все пак сме балканска държава. И така България за периода от началото на мандата на това правителство се превърна от център на европейската политика на Балканите в транзитна територия за трасетата на международната политика. Инициативата все по-охотно се поема от Турция и другата близка до Западните Балкани страна, която в същото време е и една от водещите държави в ЕС, Италия. Резултатът е превръщането на второстепенната роля на външната политика в приоритетите на правителството във второстепенна роля на страната ни във външната политика на Европа и то в регион, в който бихме могли и би трябвало да бъдем лидери. За този лош резултат вина има както кадровата, така и коалиционната политика на кабинета. Напълно очакван е скептицизмът на Брюксел към управляващите, когато назначаваш отявлен евроскептик и националист за министър отговарящ за българите в чужбина от една страна и от друга страна разчиташ на крайно националистическа, ксенофобска и антимюсюлманска партия да крепи кабинета ти. Видя се колко е крехка тази подкрепа след скорошното посещение на турския министър-председател Ердоган в България.

Поставени сме пред ситуация, в която се налага преди да предприемаме каквито и да било действия по отношение на процесите случващи се на една ръка разстояние от дома ни, да се допитваме до бюрократите от Брюксел. Вместо това можеше да си извоюваме ролята на посредник между Европейския съюз и страните от Западните Балкани. Но инициативата беше изтървана. Остава да чакаме следващата възможност, но предвид напредъка в мирния процес и ясното и трайно ангажиране на големите страни с делата в региона, изгледите това да се случи са нищожни.


Сега можем само да гледаме отстрани в очакване на подарена покана за включване в събития, които считахме за наш стратегически външнополитически приоритет. С нищо не може да бъде оправдана пасивността на премиера Борисов и мълчаливото пригласяне на външния министър Младенов. А проблемът е, че нито единият нито другият демонстрират намериение за промяна на курса.