Нови правила за монетарната игра

Рагурам Раджан*

Светът ни е изправен пред извънредно опасна ситуация. Развитите и развиващите се икономики се нуждаят от растеж, за да успокоят вътрешните политически напрежения. И някои го постигат. Ако правителствата отговарят чрез задействане на политики, които всмукват растеж от други страни, тази „навреждаща на съседите” тактика просто ще подхрани нестабилността навсякъде. Следователно се нуждаем от нови правила на играта.

Защо е толкова трудно да се възстановят нивата на растеж отпреди Голямата рецесия? Краткият отговор е, че бумът предшествал глобалната финансова криза от 2008 остави напредналите икономики със спъващи растежа нива на дълга. Ако си мислим, че лекът за съживяване на търсенето е да се отпише дълг, не е много сигурно дали отписванията ще са политически осъществими или търсенето устойчиво. Нещо повече, структурни фактори като застаряващото население и слабият ръст на производителността  - които бяха скрити зад търсене разпалвано чрез трупане на дълг – може би препятстват възстановяването.

Политиците са наясно, че структурните реформи – за повишаване на конкуренцията, поощряване на иновациите и задвижване на институционалните промени – да начинът за преодоляване на структурните пречки пред растежа. Но те също така знаят, че макар трудностите от реформите да се преодоляват бързо, ползите обикновено закъсняват, а тяхната полезност за хората несигурна. Както каза Жан-Клод Юнкер, още докато беше министър-председател на Люксембург, в пика на кризата с еврото, „Всички ние знаем какво трябва да се направи, но просто не сме сигурни, че ще бъдем преизбрани след като го направим!”

Централните банкери са изправени пред друг проблем: инфлация, която се движи по дъното. При вече пределно ниски лихви, централните банкери в напредналите икономики знаят, че трябва да преминат отвъд обичайната монетарна политика – или да загубят контрола върху инфлацията. Те усещат, че не могат да признаят липсата на инстументариум. Ако всичко започне да се разпада, винаги съществува възможността за „изсипване на пари”, означаващо че централните банки ще печатат пари и ще ги разпръскват по улицата, създавайки инфлация (по-прозаично казано те ще изпратят чек на всеки гражданин, макар повечето да са бедни, който е готов да ги похарчи). Но те също така могат да използват набор от други по-агресивни неконвенционални инструменти, от покупка на активи (т.нар. количествени улеснения) до определяне на отрицателни лихви.

Но как могат тези политики да постигнат целите си за засилване на търсенето и растежа? Монетарните политики работят чрез повлияване върху обществените очаквания. Ако една по-агресивна политика накара обществото да мисли, че бедствието наднича зад ъгъла, домакинствата ще започнат да спестяват повече отколкото да харчат. Тази тенденция ще се задълбочи още, ако обществените настроения за последиците (изкривени цени на активите, висока правителствена задлъжнялост и т.н.) се наложи да бъдат туширани.

И обратно, ако хората са убедени, че политиките никога няма да се променят, те може би щяха да купуват активи и да задлъжняват, помагайки по този начин на централните банки бързо да постигнат целите си. Но политиката неизбежно се променя и колебанията в цените на активите ще причинят огромни размествания, когато това се случи.

Отвъд вътрешните влияния, всички монетарни политики имат външен „епидемичен” ефект. При нормални условия, ако страната намали вътрешните лихви, за да стимулира вътрешното потребление и инвестициите, валутата ще се обезцени значително и ще подпомогне износа.

Сегашните условия обаче, не са нормални. Вътрешното търсене може и да не реагира на неконвенционалните политики. Нещо повече, при изкривени вътрешни цени на дълговите книжа, заради неконвенционалните политики , пенсионните фондове и застрахователните компании може да искат да си ги купят от по-малко изопачените пазари в чужбина. Подобен род търсене на доходност ще обезцени валутата още – и ще увеличи риска от конкурентно обезценяване, което няма да направи страната по-богата.

Когато нещата се случиха, централните банки в развитите страни използваха всички начини да оправдаят своите политики, без да признаят очевидното, че валутният курс е от жизненоважно значение. Ако е така, това от което се нуждаем е монетарни правила за преодоляване на възможността вътрешния мандат на централната банка да попречи на международните ангажименти на страната.

За да използваме на транспортната аналогия, политики с най-малко противоречиви ефекти трябва да бъдат категоризирани като „зелени”, онези които трябва да бъдат ползвани временно, могат да бъдат категоризирани като „оранжеви”, а политики, които трябва да бъдат избягвани на всяка цена, трябва да са „червени”.

Ако една политика има положителни ефекти у нас и в чужбина, тя би могла да се определи като зелена. Една политика може да бъде зелена, ако стимулира вътрешната икономика при временен негативен ефект за чуждестранните икономики (политиката все пак ще бъде полезна за чуждестранните икономики, ако стимулира вътрешното икономическо търсене на вносни стоки).

Пример за червена политика би бил когато неконвенционални монетарни политики правят малко за стимулирането на вътрешното търсене в страната, но пък водят до значителен отлив на капитали, което предизвиква надуването на балони на активи във възникващите пазари.

Ще има обаче изобилие от сиви зони (или оранжеви, ако следваме аналогията). Политика, която има много положителни ефекти за една голяма икономика, може да има малки негативни ефекти за останалия свят и все пак да си остане като цяло положителна за глобалното благосъстояние. Подобна политика би била допустима понякога, но не и за постоянно.

Далеч сме от постигането на ясно споразумение за цвета на днешните политики, дори при най-добрите данни, модели и емпирични разработки. Затова трябва да започнем дебат. Бихме могли да стартираме с академичен дебат и да го прехвърлим към международни институции като МВФ и Г-20. Първоначално ще има голямо недоволство, но дискусията във времето ще избистри по-добри модели и данни, и ще накара политическите технолози да стоят настрана от червените политики.

Не се знае, дали това което имам наум все пак няма да изисква ново международно споразумение подобно на това от Бретън Уудс и някои претълкувания на мандатите на някои централни банки с международно влияние. Но все пак имаме база за дискусия. Глава 4 от Устава на МВФ постановява: „По-специално, всеки член трябва...да избягва манипулацията на валутните курсове или на международната монетарна система, за да се предотврати ефекта от балансовото приспособяване или да се извлече несправедливо конкурентно предимство пред останалите членове...”.

Установяването на правилата ще отнеме време. Но международната общност все пак има избор. Можем да се преструваме, че всичко е наред с глобалната немонетарна система и да се надяваме, че нещата няма да се объркат зрелищно. Или пък да започнем изграждането на система подходяща за силно свързания свят на 21-ви век.

*Рагурам Раджан е гуверньор на Индийската централна банка.