Признаци за живот в еврозоната

Нуриел Рубини*

Последните икономически данни идващи от еврозоната дават основание да мислим, че възстановяването е близо. Какво задвижва това преобръщане на процесите? Какви трудности ще срещне? И какво трябва да бъде свършено, за да ги преодолее?

Никак не е трудно да разпознаем непосредствените причини за възстановяването. През последната година еврозоната беше на ръба да повтори рецесията. Едва след като наскоро изпадна в техническа дефлация, Европейската централна банка реши най-накрая дръпна спусъка на агресивното облекчение и изстреля една комбинация от количествени улеснения (включваща и изкупуване на правителствен дълг) и политика на отрицателни лихви.

Финансовият ефект се усети незабавно: в очакване на монетарното облекчение, преди още да е започнало, стойността на еврото рязко падна, доходността по облигациите в центъра и периферията на еврозоната спадна до много ниски нива, а стоковите пазари се стабилизираха. Това, заедно с резкия спад на цените на петрола, тласна нагоре икономическия растеж.

И други фактори помогнаха разбира се. Кредитните облекчения на ЕЦБ по същество субсидират банковото кредитиране. Затягането на фискалната дисциплина през тази година ще бъде охлабено, а ЕК ще стане по-снизходителна. От своя страна полагането на основите на банковия съюз също ще помогне, а вземайки предвид последните стрес тестове и прегледа на качеството на активите, банките ще се сдобият с по-голяма ликвидност и с повече капитали, с които да кредитират частния сектор.

С всички тези фактори накуп растежът в еврозоната беше възстановен, а стойността на активите на еврозоната наскоро задмина тази на американските активи. Обезценяването на еврото и агресивните мерки от страна на ЕЦБ могат да сложат край на дефлационния натиск в края на годината. Но по-значителното и устойчиво възстановяване е изправено пред  много предизвикателства. За онези, които не се интересуват много от материята ще спомена, че политическите рискове могат да спънат прогреса. Гърция, въпреки очакванията на някои хора, ще остане в еврозоната. Но трудните преговори между воденото от Сириза правителство и „тройката” (ЕЦБ, ЕК и МВФ) могат да доведат до непредвидима катастрофа – в случая до „грексит” (излизане на Гърция от еврозоната) – особено ако не бъде постигнато споразумение за финансиране на страната през следващите няколко седмици.

Нещо повече, Подемос, лява партия от сорта на Сириза, може да дойде на власт в Испания. Популистките антиевропейски партии от дясно и ляво притискат италианския министър-председател Матео Ренци. А Марин льо Пен от крайнодесния Национален фронт се радва на голяма популярност преди предстоящите през 2017 година президентски избори във Франция.

Забавянето при създаването на работни места и при ръста на доходите може да продължи да разпалва популистки настроения срещу фискалната дисциплина и реформите. Макар оценките на ЕЦБ да са, че безработицата в еврозоната ще достигне до 9,9% през 2017, това е далеч повече от 7,2% средна безработица в периода преди глобалната финансова криза, избухнала през 2008. Фискалната дисциплина и реформите изтощиха периферията на еврозоната и докараха до финансово изтощение центъра, като по този начин увеличиха значително подкрепата за антиевропейските партии в Германия, Холандия и Финландия.

Втората пречка пред устойчивото възстановяване са влошените отношения на страните от еврозоната с нейните съседи. Русия става все по-настъпателна и агресивна в Украйна, в Балтийските страни и дори на Балканите (а санкциите срещу Русия нанесоха много щети на европейските икономики). Близкият изток от своя страна е следващото препятствие: скорошните терористични атаки в Париж и Копенхаген, както и атаките срещу чуждестранни туристи в Тунис, напомнят на Европа, че стотиците израсли на континента джихадисти могат да се завърнат от бойните полета в Сирия, Ирак или другаде и да подготвят нови атаки.

Трето, докато политиките на ЕЦБ запазват разходите за кредитиране ниски, съвкупните частни задължения в периферните страни, като дял от БВП, са високи и продължават да растат, понеже преизчислени като съотношение между дълг и номинален БВП те наистина нарастват. И по този начин стабилизирането на дълговата тежест ще остане ключов проблем  за тези икономики в средносрочен план.

Четвърто, фискалната политика остава с ограничено действие, тъй като Германия продължава да отхвърля все по-настойчивите призиви за подкрепа от нейна страна на краткосрочните стимули. По-големите разходи на Германия няма да могат да компенсират ефекта от строгата дисциплина в периферията или от огромния дефицит, предвиден за следващия тригодишен период, покрай инвестиционния план в размер на 300 млрд. евро предложен от председателя на ЕК Жан-Клод Юнкер.

Пето, структурните реформи все още напредват с бавни стъпки, ограничавайки потенциала за растеж. И макар структурните реформи да са крайно наложителни, някои мерки – като либерализацията на пазара на труда и ремонта на пенсионната система – могат да доведат до значително увеличаване на нивото на спестяванията в еврозоната и така да намалят още съвкупното търсене (както се случи в Германия след предприетите структурни реформи преди десет години).

И накрая, европейският монетарен съюз все още остава незавършен. За да бъде жизнеспособен той трябва да прерасне в пълноценен банков съюз, фискален съюз, икономически съюз и накрая в политически съюз. Но процесът на по-нататъшната европейска интеграция зацикли. Ако безработицата в еврозоната запази високите си равнища до края на 2016 година, годишната инфлация остане под целта поставена от ЕЦБ от 2%, а фискалните политики и структурните реформи причинят краткосрочен застой в икономическия растеж, единственият възможен ход  може да се окаже продължаването на количествените облекчения. И все пак настоящата слабост на еврото – подхранена именно от тези политики – продължава да поддържа ръста на излишъците по текущата сметка на еврозоната.

Всъщност с отслабването на еврото, външнотърговските сметки на периферните страни ще преминат от дефицит към баланс и много вероятно към излишък. Германия и ядрото на еврозоната вече са с огромни излишъци при липса на политики за стимулиране на вътрешното търсене, което означава, че тези излишъци просто ще продължат да нарастват. Така монетарните политики на ЕЦБ ще увеличат загубите на съседите, което ще доведе до търговски и валутни напрежения със Съединените щати и останалите търговски партньори.

За да се избегне този резултат Германия трябва да предприеме политики – фискални стимули, увеличаване на разходите за инфраструктура и публични инвестиции и по-значително увеличаване на заплатите – които да стимулират вътрешното потребление и да намалят излишъците по външнотърговския баланс на страната. Ако и докато Германия не поеме в тази посока, никой не трябва да се надява на по-бързото и по-стабилно възстановяване на еврозоната.

*Нуриел Рубини е професор в Стърн скуул ъф бизнес към Нюйоркския университет и председател на Рубини глобал економикс. Бил е старши икономист по международните въпроси в Съвета на икономическите съветници на Белия дом по време на администрацията на Бил Клинтън. Работил е за Международния валутен фонд, за Федералния резерв на САЩ и за Световната банка.