Кармен Райнхарт*
Не минава и ден без новинарски заглавия във финансовата преса
с размишления за задържащите се вече твърде дълго ниски лихви. Настоящото е
едно от тях. Затова нека започнем разясняването по какви причини лихвите са
ниски и защо това е и не е ново или безпрецедентно.
Лихвите в изгряващите и развиващите се страни са силно
повлияни от случващото се в най-големите световни икономики, а настоящият
многогодишен цикъл на ниски лихви се корени в Съединените щати, Европа и
Япония. Ниските лихви са „новото нормално” предимно в напредналите икономики.
Ниските лихви (за краткосрочни и дългосрочни падежи) се движат
в низходяща посока в повечето напреднали икономики (в различна степен) още от
1980-те, като инфлацията също падна рязко. В годините преди финансовата криза
от 2008-2009 бившият председател на Федералния резерв на Съединените щати Бен
Бернанке постоянно наблягане на ролята на глобалното „пресищане със
спестявания”, за да обясни по-ниските лихви.
Съвсем наскоро бившият финансов министър на Съединените щати
Лорънс Самърс каза, че „постоянстващата стагнация”, изразяваща се постоянно
ниски инвестиции и растеж в много напреднали икономики, е главната движеща
надолу сила за лихвите. Тези хипотези (които не са взаимоизключващи се) са
особено полезни за разбирането на това защо лихвите се движат надолу преди
кризата и защо спадът е продължил и след нея.
Финансовата криза
докара нов източник на натиск надолу върху лихвите, а монетарната политика
стана изключително приспособима. Федералният резерв на Съединените щати първи
сред централните банки започна да действа бързо и агресивно в отговор на
глобалния смут, като разчиташе на почти нулева лихва и огромни покупки на
активи (т.нар. количествени улеснения). В посткризисната ера Централната банка
на Япония и Европейската централна банка – и двете с ново ръководство –
последваха тази политика. Отрицателната номинална лихва е последната фаза на
тази политика.
От 2010 насам подчертавам ключовата политическа роля на
задържането на ниските лихви в посткризисната ера характеризираща се с
огромното натрупване на публичен и частен дълг в напредналите икономики и
тенденцията към дефлация. Тази комбинация потенциално отслабва финансовите,
домакинските и правителствени бюджети.
С други думи лихвите са ниски и остават ниски, понеже
политиците положиха огромни усилия, за да ги задържат там. Технологичният микс беше
комбинация от подхода „всичко което е нужно” за запазване на лихвите ниски (а
понякога отрицателни) и огромна доза финансови регулации.
Ако централните банки бяха действали отговорно за значително
повишаване на лихвите (по каквато и да е причина), на тях нямаше да им липсват
инструментите или способността да го направят. При този малко вероятен сценарий
пазарните очаквания щяха да се приспособят според ситуацията и лихвите щяха да
нараснат (въпреки пресищането със спестявания и постоянстващата стагнация).
Поведението на реалните (инфлационно изгладени) лихви помага
за избистряне на ролята на посткризисните промени в монетарната политика.
Данните за дългосрочните лихви в напредналите икономики от 1900 до 2016 са
показателни. В периода до кризата няма отбелязана отрицателна възвращаемост по
правителствените дългови книжа; от кризата насам случаите на отрицателна възвращаемост
нарастват и остават многобройни. Разбира се, делът на страните с отрицателни
лихви по краткосрочни държавни облигации е дори по-голям от 2009 насам.
Но данните също така показват, че периодът от 2010 до 2016 не
е първи епизод от широкоразпространената отрицателна възвращаемост по дългови
книжа. Периодите преди Първата и Втората световна война често са пропускани
в дискусиите фокусиращите се върху
дерегулациите на капиталовите пазари от 1980-те насам. Както в миналото, по
време и след финансови кризи и войни, централните банки все повече прибягват до
форми на „облагане”, които помагат за премахването на огромните публични и
частни дългове и облекчават тежестта по обслужването на тези дългове.
Подобни политики, познати като финансово обуздаване,
обикновено включват здрави връзки между правителството, централната банка и
финансовия сектор. Днес това означава продължителни отрицателни реални лихви –
еквивалент на непрозрачно облагане на държателите на дълг и като цяло на
спестителите.
И така, ако един продължителен период на ниски и често
отрицателни реални лихви не е прецедент, къде е уловката? Доста често
отрицателните реални лихви са били придружени с по-висока инфлация (като тази
по време на войни и през 1970-те), от тази наблюдавана днес в напредналите
икономики. Дори когато средната инфлация е била умерена (както през 1950-те и
1960-те), тя все пак е била доста непостоянна.
През 1930-те, в разгара на икономическа депресия и остра
дефлация, американските съкровищни бонове понякога се търгуват с отрицателна
доходност (но реалната възвращаемост все още е била положителна). В сегашната
нискоинфлационна или направо дефлационна среда, централните банки може би се
нуждаят от отрицателни лихвени политики (това е новата част), за да постигнат
отрицателни реални лихви. В еврозоната и Япония, банките съхраняващи резерви
(политика на ниски реални лихви) също така биха стимулирали повече банки да
отпускат заеми като по този начин стимулират растежа.
В ерата на отписвания на публичен дълг (подстригване), широко
разглеждано като неприемливо (свидетелство за това е позицията на ЕС по дълга
на Гърция) и на правителства често несклонни да отписват частни задължения (свидетелство
за това е отказът на Италия да наложи „подстригване” на държателите на подчинен
банков дълг), устойчивостта на отрицателната регистрирана вече възвращаемост е
бавният път за намаляване на дълга. При отсъствието на изненадващ инфлационен
порив, това ще се окаже доста дълъг процес.
*Кармен Райнхарт е професор по международна финансова система
в Harvard University's
Kennedy School of Government.
Няма коментари:
Публикуване на коментар